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2020年油价回顾与2021年Q1油价展望

  • 2021-01-14
  • 来源:菠萝蜜视频app,菠萝蜜视频app黄

2020年转眼将逝,突如其来的新冠疫情,让宏观和原油市场经历了不平凡的一年。时代的一粒沙尘,落在个人身上就是一座山。虽然疫情最严重的冲击似乎已经过去,但2020年原油与金融市场波动依然让人心有余悸。

2020年油价回顾与2021年Q1油价展望

2020年,本来是央行货币宽松后,全球新一轮库存周期启动,宏观经济与油价周期复苏的一年,结果疫情打乱了经济周期复苏的节奏,全球经济补库的逻辑还在,只是油价受制于需求与库存压制,尚未回到疫情前60-70美元/桶水平,也大大低于去年底我们对油价的预期。

图: 预期2019年12月后, OECD综合领先指标与美国库存周期反弹

 

2020年油价回顾与2021年Q1油价展望

2019年底预期:现货不再跟跌,需求逐渐恢复

 

在供需、库存、价格结构、利率美元指数与地缘冲突逻辑框架下,2019年底,我们预判2020年油价面临回升压力,油价回升的核心逻辑在于需求复苏与减产下的库存下降,支持现货端价格回升。

其一,全球PMI与OECD综合领先指标出现周期复苏迹象。原油作为全球大宗商品,其价格走势与宏观经济走势高度吻合。在美联储2019年8月开启降息,9月重新开启QE背景下,需求周期复苏只是时间问题,而OECD综合领先指标与摩根大通全球制造业PMI领先指标,显示经济将可能随着货币宽松出现周期复苏。

其二,中国经济企稳复苏,中债10年期收益率面临回升压力。国内2018年开启降息降准周期已接近两年,2020年1月中国央行再次全面降准0.5个百分点,李克强总理在多个场合提出要进一步采取降准与定向降准等方式,降低企业融资成本。在货币宽松周期下,叠加财政专项债增发托底基建,房地产开发投资完成额持续下行回到正常年份水平、房地产库存下降到2012-2013年水平,制造业投资面临转型升级,“一带一路”及中美贸易摩擦缓和外需修复,10年期国债收益率有望往3.2%-3.4%区间震荡,同期原油价格也将回升。

其三,以OPEC+深化减产为代表的供给下行,导致库存下降。截至2019年12月,OPEC原油产量跌破3000万桶/天至2944万桶/天,跌至2013-2014年产量水平,而彼时API库存平均在3.7亿桶左右,当前API库存在4.7亿桶,2019年库存增长超预期,随着OPEC+和美国原油产量增速下降,库存周期将从主动去库存到被动去库存。

其四,美元指数下行压力及流动性扩张,助推油价。美联储降息以及重启QE,虽然可能托底美国经济恢复,但也可能导致弱美元周期。美国经济的结构性问题,给美元指数带来的下行压力,打开以美元计价的原油价格上行空间,另外,美联储等5家监管机构批准修改《多德-佛兰克华尔街改革与消费者保护法》中的“沃尔克规则”,以放松对银行机构参与衍生品市场限制,可能对对油价上行形成助推。

另外,现货盘面上也逐渐出现不再跟跌的迹象,显示需求的复苏,基差走强显示价格反转。

2020年油价走势回顾

 

回顾2020年,我们没有预料到新冠疫情对原油需求的严重打压。2020年1月23日,中国武汉封城,当时预估封城时间是1个多月,整个2月份,中国原油消费量预估减少超200万桶/天(可能还不止这个数据)。

200万桶/天的需求下降预期,让油价从1月初到2月初跌去了20%。2019年12月6日,OPEC+达成深化减产协议,到2020年3月底前深化减产170万桶/天,加上沙特自愿增加减产40万桶/天,整个OPEC+深化减产210万桶/天,中国新冠疫情完全抵消了OPEC+减产效果,叠加美国原油产量增加,俄罗斯担心自己市场份额迟迟不愿深化减产,油价从1月初跌去20%。

随后疫情在全球快速扩散。2月9日以后,日本确诊病例从89例一下增加到161例,随后日本确诊病例快速逐渐攀升;韩国紧随其后,确诊病例从2月19日51例一下增加到106例、204例、433例、602例,快速攀升;紧接着从2月22日开始,病毒在意大利及欧洲开始蔓延;3月24日晚,印度总理莫迪宣布为期21天的全国封锁令,4月1日,位于印度孟买的塔拉维贫民窟出现1例确诊病例,并在当天转院途中死亡。病毒在13亿人口的印度传播蔓延。

2020年3月6日,石油输出国组织及盟友(OPEC+)在维也纳召开扩大减产谈判,结果不欢而散,WTI连续合约一度下跌超10%,创下2008年危机来最大单日跌幅。

2020年4月21日,WTI连续合约跌出了史无前例的负油价。4月17日一周的库欣库存有6100万桶,距离最高的7800万桶还有一定空间,对于一般进入交割也就2000-3000手(对应200-300万桶),应该还是有余的,但真的到4月20日22:00以后砸到0美元/桶附近时,多头却都神奇消失了,中国银行TAS移仓策略遭受重大损失。

在疫情对企业与资本市场强烈冲击背景下,美国财政与货币政策紧急开启救助。2020年3月以来,美股出现连续三次熔断,油价暴跌让市场出现流动性危机,大量页岩油企业面临破产。3月15日,美联储紧急宣布降息100BP到0%-0.25%,并启动7000亿美元量化宽松计划,随后美国国会通过2.2万亿美元的财政纾困法案。3月7日,美国财政部通过首轮83亿美元救助基金,支持医疗卫生部门抗疫。3月8日,第二轮1920亿美元的“家庭优先冠状病毒应对法案”。3月25日,第三轮救助措施,总额2.2万亿美元。4月23日,第四轮4840亿美元的“薪资保障计划和医疗强化法案”,为小企业和医疗防疫增加支出。

在经历了4月21日油价措施不及的暴跌之后,市场开始逐渐恢复信心。这一信心来自美国两党摒弃分歧,快速通过财政纾困法案救助美国家企业业,超出市场预期,而美联储同时动用一切工具,不设限额的无限量QE来维持流动性,市场才逐渐平稳,通胀预期从4月份开始触底抬头,5月份开始回升。

5-8月,原油价格被通胀预期拉升,虽然库存和需求基本面很差。在5-8月平稳的财政支出过程中,没有出现太多不确定性,通胀预期回升,铜铝等商品价格快速走高,原油尽管由于出行限制导致基本面不行,也被强行拉升,但贸易商的高利润以及原油高库存和较差的需求基本面,让油价并不稳定。

9月后,美国上一轮财政纾困计划到期,新一轮财政纾困计划迟迟不能落地,叠加原油较差的需求和较高的库存,油价开启了两个月的震荡。

11月23日公布的美国Markit PMI超预期复苏,增强了市场对经济复苏的信心。12月初,通胀预期站上9月份以来高点,紧接着12月3日布伦特原油突破前期高点,并于12月10日站上50美元/桶。

图:2020年油价走势回顾

2020年油价回顾与2021年Q1油价展望

2021年Q1油价走势展望

 

在供需、库存、价格结构、利率美元指数与地缘冲突逻辑框架下,我们认为2021年1季度油价面临上升压力,Brent原油期货价格区间有望回升到60-65美元/桶,建议关注相关原油期货绝对值,原油基金、原油石化类股票等机会。

我们认为2020年Q1油价上行的逻辑在于:1)美国财政纾困计划陆续出台,美联储QE方面也没有问题,通胀预期回落可能性不大;2)新冠疫苗接种的有序推进,将降低市场对疫情的恐慌,在有应对经验的情况下,市场比较难再出现大面积封锁;3)基差回升,现货价格不再跟跌。但风险依然存在:1)在冬季疫情依然在扩散背景下,OPEC+将逐渐放松减产政策;2)另外,伊朗计划在较长一段时间内不断提高石油产量;3)需求可能不及预期,美国页岩油公司也将在45-50美元/桶空间增加套保。

这样的预期,有可能带来布伦特与WTI原油价格在2021年1季度进入近月升水状态。

1. 2021年货币宽松下需求周期复苏,给油价带来上行动能

当前从OECD综合领先指标与中美产成品库存周期来看,如果不出现太大的影响需求的意外(比如大面积封锁),那么明年上半年经济周期复苏的逻辑不变,推动油价走高。

尽管中美经济复苏的趋势向上,但复苏的节奏有可能并不一帆风顺。2010年以及2017年的例子,油价都在经济趋势复苏的上半年经历了震荡回落。2010年经济增速前高后低,但风险资产的增速前低后高,市场对经济的强势复苏并不特别有兴趣,这一点需要结合宏观经济数据走势注意。

但趋势上我们认为,原油价格随中债及美债收益率趋势回升的问题不大。中国10年期国债收益率有望往3.6%-3.8%区间震荡,同期原油价格也将回升。

2. 当前原油库存去化良好,显示需求的稳步复苏

截至2020年10月,OPEC原油产量2440万桶/天,跌破2002年最低产量水平,而彼时全面商业原油库存平均在2.9亿桶左右,当前全美商业原油库存在4.9亿桶,2020年库存增长超预期,随着OPEC+和美国原油产量增速下降,库存周期将从主动去库存到被动去库存。

另外,INE-SC仓单这块也在加速流出。截至2020年12月底,SC仓单3.06万手,7月28日峰值达到4.53万手,但要去化到疫情前3000手以下,按照当前速度需要半年到一年时间,短期内对SC转back依然有压力。但不排除,在SC较Dubai/Oman高贴水情况下,SC仓单有可能加速流程,推动价差提前转back。

3. 美元指数的下行压力

美国经济的结构性问题,以及社会内部分裂矛盾,导致需要更多的财政刺激计划,来缓解贫富差距问题,以及推进全面的经济复苏和通胀,这一点基本是拜登和耶轮的共识。在美国财政扩张,低利率低通胀,美联储维持货币政策宽松不变背景下,美元将维持弱势。

4. 减产叠加疫情后需求可能超预期复苏,将推动基差走强

基差走势往往对中短期是一个比较好的判断指标,我们观察历史经验往往如此。回顾2002年、2016年,基差走强都是价格反转信号。随着需求逐渐恢复,生产商有可能出现封盘惜售,推动基差走强,原油价格开始抬升。

5. 2020年Q1需要关注的风险及不确定

尽管2020年1季度油价上行的概率较高,但依然有几点风险需要注意:

  • 拜登政府更加针对俄罗斯,俄罗斯可能不愿配合沙特减产,以应对来自美国的挑战。近期,俄罗斯副总理诺瓦克(Alexander Novak)在12月下旬也曾表示,“如果市场表现正常、稳定”,俄罗斯支持从2月1日起继续增产。俄罗斯能够承受的油价范围在40-45美元/桶;

  • 通胀不及预期。疫情在冬季快速继续扩散,疫苗的有效性受到质疑,居民出行与消费信心迟迟得不到恢复,美国经济复苏预期受阻。

 


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